알트만 Z′-Score: 계산법과 해석
알트만 Z-Score는 재무비율 다섯 개를 가중합해 기업이 부실에 빠질 가능성을 가늠하는 통계 모델(Altman, 1968)입니다. Z′는 시가총액이 없는 비상장 기업용 개정판(1983)으로, 시장가치 대신 자기자본 장부가를 씁니다. 부실 여부를 판정하는 도구가 아니라 더 들여다볼 기업을 가려내는 스크리닝 신호입니다.
공식
Z′ = 0.717·X1 + 0.847·X2 + 3.107·X3 + 0.42·X4 + 0.998·X5
- X1 = 순운전자본(유동자산 − 유동부채) ÷ 총자산: 단기 지급여력
- X2 = 이익잉여금 ÷ 총자산: 누적 수익력
- X3 = 영업이익 ÷ 총자산: 자산의 영업 수익성 (원 모델은 EBIT, 케비엇은 영업이익을 씁니다)
- X4 = 자기자본(장부가) ÷ 총부채: 재무 완충력
- X5 = 매출액 ÷ 총자산: 자산 회전 효율
구간 기준(원 논문): Z′ > 2.9 안전구간, 1.23 ~ 2.9 회색지대, Z′ < 1.23 부실 위험구간.
계산 예시
총자산 18억 원, 유동자산 8억 원, 유동부채 5억 원, 이익잉여금 5억 원, 영업이익 3.2억 원, 자기자본 9억 원, 매출액 30억 원인 회사라면 다음과 같습니다(값은 케비엇 계산 엔진이 산출).
| 항목 | 비율 | 계수 | 기여 |
|---|---|---|---|
| X1 순운전자본 ÷ 총자산 | 0.167 | 0.717 | 0.119 |
| X2 이익잉여금 ÷ 총자산 | 0.278 | 0.847 | 0.235 |
| X3 영업이익 ÷ 총자산 | 0.178 | 3.107 | 0.552 |
| X4 자기자본 ÷ 총부채 | 1.000 | 0.42 | 0.420 |
| X5 매출액 ÷ 총자산 | 1.667 | 0.998 | 1.663 |
| Z′ | 2.99 |
Z′ 2.99로 안전구간에 해당합니다. 전기 값은 2.79였습니다.
어떻게 읽어야 하나
- 구간이 아니라 위치와 방향: 회색지대 경계 근처의 값은 구간 이름보다 전기 대비 방향이 더 많은 정보를 줍니다.
- 어느 항이 움직였나: X1~X5 중 기여가 가장 큰 항(보통 X3 영업이익률과 X5 회전율)이 점수를 좌우합니다.
- 업종: 자산이 작고 회전이 빠른 서비스·유통업은 X5 덕분에 높게, 설립이 얼마 안 된 회사는 X2(이익잉여금)가 작아 낮게 나오는 경향이 있습니다.
양면성: 낮은 점수가 곧 부실을 뜻하지는 않습니다. 설비 투자를 앞당겨 총자산이 커졌거나 신설 법인이라 이익잉여금이 쌓이지 않았을 때도 낮게 나옵니다. 반대로 높은 점수가 안전을 보장하지도 않습니다. 모델은 재무제표 숫자만 보므로 거래처 집중, 소송, 대표자 의존 같은 요인은 반영하지 못합니다.
한계
- 원 모델은 1960~70년대 미국 제조업 표본으로 보정되었습니다. 서비스업이나 한국 중소기업에는 그대로 맞지 않을 수 있어 참고 신호로만 씁니다.
- 케비엇은 EBIT 대신 영업이익을 씁니다. 영업외 손익은 반영되지 않습니다.
- 개인사업자 표준재무제표에는 이익잉여금이 없어 Z′를 계산하지 못합니다.
- 참고용 분석이며 신용·투자·세무 판단을 대신하지 않습니다.
자주 묻는 질문
- Z′-Score가 낮으면 곧 부도가 난다는 뜻인가요?
- 아닙니다. 과거 표본에서 부실 기업과 정상 기업을 가장 잘 가르도록 만든 통계 신호일 뿐이며, 낮은 점수는 재무 상태를 더 자세히 살펴볼 이유를 뜻합니다.
- Z-Score와 Z′-Score는 무엇이 다른가요?
- Z-Score는 상장 제조업용이라 X4에 시가총액을 씁니다. Z′는 비상장 기업용으로 시가총액 대신 자기자본 장부가를 쓰고, 계수와 구간도 다시 추정한 개정판입니다.
- 서비스업에도 쓸 수 있나요?
- 원 모델은 제조업 표본입니다. 비제조업용으로는 매출 항을 뺀 변형(Z″)이 따로 제안되어 있으며, 케비엇은 Z′만 계산하므로 서비스업 결과는 더 조심해서 읽어야 합니다.
- 계산에 필요한 재무제표 항목은 무엇인가요?
- 유동자산, 유동부채, 이익잉여금, 영업이익, 자기자본, 총자산, 매출액 일곱 가지입니다.